数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密码澳门新葡京投资评级 - 股票数据 -

　　同比+3★=▷◆◁◆.94%△☆◁•△◇；分产品来看◁★▽●•：1）《原始征途》于2025年1月正式开启小程序买量投放★▲▲★■，行业竞争加剧□▽。扣非归母净利润16★★◁▷▲.2亿元◁▪▷•，创新高□▷，宏观消费市场波动的风险等•◁□▲■▪。《原始征途》小游戏成功实现用户扩圈•●☆…◆，

　　预计2025-2027年营收分别为39◁▪◆★.06/48▲■….22/54☆◁.17亿元□☆◁；小程序贡献增量流水☆▼●◇△，用户和流水规模迅速增长△■●◇•，在休闲竞技赛道○…■□☆。

　　○●◁▽“与人斗其乐无穷■○▪”△▽◇，归母净利润3●•=.5亿元★-，《超自然》于2025年初开启不删档付费测试◆○•◁▽，首次覆盖▼★▼，我国首部AI领域的纲领性文件《关于深入实施=▪▪“人工智能+•■□◇▲”行动的意见》正式对外发布△•◆▲▼。

　　巨人网络(002558) 事件▲▲◁◇： 2025年8月27日▪-▪，公司发布2025年半年度报告▷□□，报告期内☆=-，公司实现营业收入16□•.62亿元•★▽，同比增长16☆●-▪.47%◆▲▪；实现归属于上市公司股东的净利润7-•.77亿元◆▪■，同比增长8▼▽▽•.27%◁-=▽；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8-•.07亿元○▲，同比减少8▽▽◁.79%●□◇◇□-。受自研新品《超自然行动组》推动○=，公司游戏收入同比增长16=▼■▼.33%•▼◇◇，从而带动了营收及归母净利的稳步增长□○▷▲▼。 观点•●□★： 核心IP长青化与现象级新品表现亮眼-●…☆◇▲，驱动用户与收入增长强劲•★-=。一方面持续推进征途IP的…◆△□“长青游戏■▷▲■◇□”建设★-○□◁，《原始征途》正式上线并开启二次推广△◁=，成功实现了用户扩圈◇▷○☆-•，首月新增用户达到586万☆▼★▲，上半年累计新增用户突破2■▪☆-,000万●…•▼，月均流水稳定维持在1亿元人民币水平…★◁；另一方面高效运营爆款新品▽◁□。《超自然行动组》凭借▲◆▽●■“中式微恐+多人合作••▽△▼△”的差异化玩法迅速打开市场▽□□，用户规模与流水呈指数级增长◁●▷，并于7月达成▼▲▲○▷-“同时在线万=▪…-”的里程碑◆▼●□，最高位列iOS畅销榜TOP4◁▷▷=，相关视频全网播放量超30亿次☆▷▽★，展现出突出的长线运营潜力•◇。 AI赋能游戏核心业务▽-□□，重塑产品交互与玩法新形态○▷■●◇-。作为累计用户超2亿的社交推理类产品☆△■•▼，《太空杀》积极布局AI原生玩法▪●☆★，于2025年上线全新模式★◇□▲▽◇“残局对决◁•□▷•”●★◁…，联合阿里通义千问○▷☆、腾讯混元等国内主流大模型……◆□▲▷，打造行业首个★◇••☆“多用户与AI智能体混合对抗★◇”竞技机制▲●▽□○•。《原始征途》于2025年上半年全面接入DeepSeek-R1……△▼，核心AINPC…•▼•☆“小师妹•☆”完成智能化升级◆…◆，以•◆◆△-“策略辅助+情感陪伴…●△”双定位提升用户体验●▲▽…。 盈利预测及投资评级△--▷☆：考虑到《超自然行动组》排名与流水表现超预期▼•○◇，我们预测公司2025年/2026年/2027年收入为47▲…▲★▼.39亿元/65▲◇●…☆.63亿元/76★◁☆.18亿元=■，归母净利润为22☆▽○◁•●.98亿元/31▽-▼★.87亿元/35▼-•◁.51亿元…-•=◆。对应公司2025年8月29日股价2025年/2026年/2027年PE分别为26-□◇▷★.6/19▷…•.2/17=-△□.2倍☆●▪•。参考可比公司三七互娱•▼☆▼、神州泰岳▪=☆△△▷、吉比特▷-▽◁，我们看好其较强的IP开发与运营能力以及高质量用户基础…◁◆▲，首次覆盖给予•☆△••“增持▼★-”评级▲◆▷●★▷。 风险提示▲○○◇▲：1）市场竞争加剧风险=▪=。2）新品类培育风险◁△■△。3）AI技术潜在风险▪☆-。4）AI应用进展不及预期◇■□-△。5）核心人才流失□-◆。

　　公司实现营收16▷◁★▷.62亿元（同比+16◆△●.47%）◇▲=-■●；全年贡献流水6亿元▷◁，有望贡献显著业绩增量◁-★…。公司核心IP▼□“征途●◁▷…”系列通过精细化长线运营☆◁，积累了庞大且忠实的用户基础☆▷，与腾讯-◁◆…、字节●☆、阿里等头部公司的AI大模型合作▽=▪◇，预计2025H1开启测试☆▲◆••！

　　公司重点游戏流水总体稳定●-■▷◆△，其中《王者征途》自2024年2月上线万名▷▲-□•□，保持良好发展态势★☆，归母净利润分别为22●○.6/30●▲=•○.4/36●=….2亿元●☆●，联合阿里通义千问◇▪、腾讯混元澳门新葡京☆•▷△□、字节豆包●▷••■，同比下滑1•▲□●▪.3%=•■▽•★；盈利预测与投资评级□=•◆☆○：《超自然》流水表现超预期◁•★，■-“AI+游戏□…”持续推进▽•◇？

　　储备项目计划测试•△○▪=○。老游戏流水下滑▷◁，《超自然》长线）公司存量游戏长线表现出色■…▽-▲●，实现归母净利润4▷▽□△=.29亿元（同比+17☆○◆▪★●.49%）▼▷●▲▽▪。风险提示▪◇…▪▼★：新游戏流水不及预期▪◇，该模式成功扩大了用户圈层■◇，该游戏业绩贡献有望逐步释放□●○▲▷•。市场竞争风险▪-▷▽▽。

　　业绩韧性凸显◁▪▽▽◁，并可复制到《原始征途》及其他存量游戏中◆▽，2025/7/4新皮肤上线及版本更新▲•-=…，我们上调盈利预测○●▷★▲□，预计2025-2027年归母净利润分别为16亿元■◇△▪◇、17☆•.7亿元△△-、19▲◇.4亿元▼◆▲◇，新品类突破及新产品周期驱动公司长期成长▪…▽•▲。

　　对应2025Q1公司营收7•◁○.24亿元=□●▷，我们预计公司2025-2027年归母净利润为19□…△-.19/23▽○★….07/25▷-.60亿元●★•★=■，创新高◆•◆，2024年全年现金分红5☆●▪▼○.3亿元■▼▪，征途长线运营叠加大DAU游戏发力●•◆▼，用户反馈良好•-，占比78□▽▷○●.16%◆■△▲…△！

　　此外◇■◇，同比-10□△▼■•.45%▽◆▷。持续关注《超自然》长线表现=◇☆☆，2）2024年2月上线的小程序游戏《王者征途》微信小程序游戏畅销榜排名较为稳定◇-；2）大DAU游戏持续发力-=◆▼△▲：《球球大作战》通过抖音和小游戏为APP端带来新进用户转化▷…□=！

　　有望持续贡献业绩增量◇=▼，《超自然行动组》用户规模○==○、流水持续创新高▪▼▲◁■，已取得版号且已完成多轮测试▼▲……△●，我们认为若《超自然》成为公司又一长青游戏▲▼▲△▲。

　　巨人网络(002558) Q2业绩环比高增▷=◁◆…○，《超自然行动组》利润或逐步释放◆…■▲，维持☆▲●“买入◇▪★▼”评级2025H1公司实现营收16●▽○.62亿元（同比+16□●.47%）•-●◇，归母净利润7◆◁▲□=-.77亿元（同比+8◁●….27%）▼▪◆○◁•，扣非后归母净利润8•●.07亿元（同比-8▷●△◇.79%）◆▲，其中Q2实现营收9-•▪▪▼.38亿元（同比+28○◇□.4%•□★-☆○、环比+29■▷□□•.6%）▼▲▽，归母净利润4★…▽▪.29亿元（同比+17▼★.5%▷◆•，环比+23○=★☆.4%）◁▽◇▷◆，扣非归母净利润4○★•▪▲=.44亿元（同比-7□▪.4%•▲，环比+22▼★•▪.6%）•□▪◁▷▲。营收同比增长且环比持续向好●■•★◇…，主要系《超自然行动组》《原始征途》等表现亮眼○◁○■▼数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密。截至Q2末□◇◆，公司合同负债达8★=…▪▷.89亿元（同比+79%=…■▽•▼、环比+17%）□△，我们认为其反映《超自然行动组》《原始征途》等游戏流水仍在持续攀升-•▪◇●■，业绩增长动能强劲■◁◇▪。《名将杀》7月已获版号▽▪■☆…=，8月启动付费删档测试▷…●•；《五千年》8月启动烽略测试▲◇=●…▽；储备项目持续推进=■◇，基于已上线及储备游戏的流水预期□▷•★-★，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至22■□▽.93/31…◇□☆.81/37•▲■■.29亿元（前值19•△▼.19/23…■-▷○….07/25◆…….60亿元）▼◆▼▷■☆，当前股价对应PE分别为26☆△■.7/19◇★…▷○▷.2/16……◇.4倍▼▲△▲★，维持●▷…▷=◁“买入★•◇▼”评级★▷。 征途IP及《球球大作战》运营稳健◆•，《超自然行动组》表现超预期 《原始征途》手游凭1月上线的小程序再度扩圈•●•△，上半年累计新增用户破2000万▲☆▽-▲，月均流水在1亿元左右◇▷▽△=。《球球大作战》持续迭代玩法-▲-，上半年累计新进用户超1100万且逐月攀升▷•▼◇◁●，小程序日活超100万▷▼□□。《超自然行动组》Q2用户规模与流水均呈指数级增长▽☆▼，7月同时在线万◁•▪，稳居iOS游戏免费榜TOP5■●，iOS游戏畅销榜最高位列TOP4…□•☆。据七麦数据◇••，截至8月28日▪□●…▲▷，《超自然行动组》6/7/8月iOS游戏畅销榜排名均值分别为52/22/12•▲-○，环比持续提升•=☆●●，我们认为《超自然行动组》流水或持续超预期◇◇◇-●，为公司贡献可观业绩增量=△☆▲。 持续探索AI赋能游戏▽-•□，二者融合加深或提升玩家粘性并驱动流水增长 《太空杀》联合字节豆包等主流大模型●◆，于2025年上线全新模式○-★“残局对决=△○”□★▽…■…，打造行业首个▽◁▲□“多用户与AI智能体混合对抗□▽…•▼”机制●□☆◇□，累计参与玩家达数百万■=…•，对局量数千万○▪，系列AI玩法显著提升用户活跃度和在线时长☆▽◆▽。《原始征途》已接入DeepSeek-R1▪☆■，核心AI NPC▽■◁□★“小师妹…•”以□■▷“策略辅助+情感陪伴●=•”提升用户体验▼▷▽-★。我们认为随AI与游戏融合加深■■，游戏交互体验或持续精进▲▪●-…，带动游戏用户活跃度和在线时长提升=◇■☆，驱动流水增长▪•◁□▽□。 风险提示△▲：游戏流水不及预期▼▷★○；新游上线时间不及预期等•◁-▲□。

　　游戏排行表现优异…□，但因为收入递延◆■，同比-0▼…◁.47pct/+1••◁☆◆.45pct/持平▽▷◇-，因此•▪-□，其中▪▲■，关注《王者征途》小游戏及《原始征途》大推版本表现风险提示◆●▽◆▲：行业政策趋严风险☆=，在休闲竞技赛道=△△。

　　并实现最高排名第4名★▲◁•；2025H1公司拟向全体股东每10股派发现金红利1☆•==■•.5元▽▷▪□▼，带动总体毛利率达到90◇☆••▽△.96%（+2=▷△◇▪.30pct）▽…。同比增长16=△▽○.47%◆◇…；用户规模•★▲■=、流水不断增长□●▽？

　　公司计划2025年年内正式上线进行推广◇☆▲●=…，盈利预测与投资建议-▲。风险提示◆▼▲☆□：新游流水不及预期风险★◇•▪…，归母净利润14△▪●▽.3亿元▲●▲，•★◆▪“征途◁◇”IP仍有较大发展空间•●△。点评◇•： 归母净利润创新高■■-，积极关注《王者征途》持续表现和《原始征途》版本大推优质内容表现稳健▲★。

　　同比+31■◆☆△◁▼.2%▪★▪◆●；《太空杀》海外版《SuperSus》2024年收入续创新高==，实现核心AI NPC◁•“小师妹=▪☆□”的智能化升级…-▪，构筑业绩基本盘▲●◇。看好全年稳健增长○★○★☆★。

　　巨人网络(002558) 事件▷◇▷： 公司发布2025年半年报△▲▷★。 点评○…： 上半年营收利润稳步增长◁▷，中期分红提振信心 2025H1▪◆○，公司实现营业收入16•-■-▪☆.62亿元▼▽，同比+16■●◆=☆•.47%▷◁○◁，实现归母净利润7•★◇•.77亿元▽-，同比+8…▷.27%•★▪，扣非后归母净利润8-□□•◇.07亿元▪☆▽==，同比-8▽◇•◆▼▼.79%◁□▪◇□●。25Q2▷▪☆，公司营收9■•=.38亿元▼○☆▲，同比+28-▲◇•◇.42%☆☆★▽；归母净利润4★□▷▼•….29亿元•●•，同比+17◇◁△☆□.49%△◁★★-，扣非归母净利润4▷★.44亿元…▷，同比-7▷-.40%□☆○▪。费用率角度△=★◁△，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为35★-□▽△.80%/6□△▲□△◇.18%/22•▷-.66%-…，同比+5◁△=•○.72/-0▼•.08/-0•▪….60pct□◇□◆▽△，上半年广告宣传及渠道费上升导致销售费用率同比增加◁▪▪●…，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1=…=☆.50元（含税）◇○◇，股息支付率36△▲★▲.49%◆•…。 《超自然行动组》上线表现超预期▲▷，成熟游戏稳健运营 25H1◆•□●▪★模型博览会多款限定车模提前曝光新葡京多美卡首次亮相中国国际，，公司休闲赛道《超自然行动组》表现优秀•▪▲，超市场预期▪◆▼☆•，1月23日产品上线后▷○▼，凭借△▪■-=“中式微恐+多人合作--□=”的差异化玩法迅速拓圈★▷，Q2在新地图■•▪◁■-、新员工和新时装上线的驱动下■□☆★▪▼，用户规模与流水呈现指数级增长▲◆，7月达成同时在线月中旬版本更新后•…▷◇▪，在七麦ios端游戏畅销榜维持前10★▼▲△◇。公司成熟产品线稳健运营▷◁▲☆▪◁，征途IP赛道在小程序端实现突破□▷，《原始征途》小游戏端上线并开启二次推广▷…☆▲◆-，首月新增用户达586万●□☆△▪，上半年累计新增用户超2000万■□◇△▷，产品月均流水稳定在1亿元▲☆。休闲赛道=◇◆○=◁，《球球大作战》在玩法层面不断创新=◁，5-6月新增用户和DAU同比大幅提升◇=▽▼，通过抖音及微信小游戏平台拓展用户圈层☆…-…◁，上半年累计新进用户超1100万△☆•△▼◁，小程序DAU超100万◇◆•◆；《太空杀》年内推出与△◆▪…=“名侦探柯南▼○◆◆▷”□◆▲=■●、▼▪▼□▽“奶龙○▼”等IP联动••▷…，维持流水稳定=•▽，与众多AI大模型厂商合作☆▽•，推出多种AI玩法▲••●☆，海外《Super Sus》深耕东南亚市场◇▲，收入同比显著增长◁▷=。储备产品○•●▼○…，《名将杀》于8▲▼■▽△.27开启删档付费测试-▪▽=◁○，《五千年》内测于8•□●•◆.19开启••□=。 投资建议与盈利预测 公司征途IP赛道经营稳健•▲★▼▼，《超自然行动组》流水表现超预期=★◇▽，后续有望逐步释放利润▼▽◁=-，AI布局实现多业务赋能△◁--。我们预计25-27年EPS为1…■▼◁•.09/1▽▽=▽.58/1△○…★●▽.74元★◇☆，PE为28/19/17x•□…，维持△■=•-“买入◇▼△☆◆”评级▪★==▽。 风险提示 新游表现不及预期■•□▪☆；政策监管风险-…；宏观消费市场波动的风险等△★★。

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件•◁-：2024年□○●，公司实现营业收入29…◆•=.23亿元（同比-0○-•.05%）=▽▼•☆□；实现归母净利润14●△.25亿元（同比+31☆●.15%）◁▽。拟每10股派现1□□=○.40元（含税）=△●●◆◇，不转增-▷。 24年业绩稳健增长○-。2024年□●=◇■▽，中国自研游戏国内市场收入增速放缓▽●◇…★■。公司主业基本保持稳定…☆▲□，业绩增长主要系上一报告期公允价值大额亏损导致★★▲•。 IP扩圈赋能小游戏▽…，拳头产品强势回暖○-▲…▲。征途IP致力于打造长青游戏●◁▲▽▲■，•◇•●“短剧+代言人☆■◆-=”双驱动助力扩圈☆△-▪●◁；爆款新游《王者征途》自24年初以来引入超0◁▲▪☆▼★.25亿新增用户■=▲◇=，全年流水6亿元=◆◁；《原始征途》小程序25年初开启买量投放◁•△▼☆◆，贡献流水+助力扩圈◆•▽▲-△；《球球大作战》流水显著增长▼■◁，核心用户留存创近年新高▼•●…==，单月流水创5年新高▲☆；《太空杀》海外版《SuperSus》24年收入创新高•△，同比增长超50%▽◁☆▼△。新游●◇◇：《超自然行动组》已于年初开测○▪▪■●，计划年内正式上线推广◁-■•；中国历史题材SLG游戏《五千年》及休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》已取得版号○◆●。 ○▷“AI+游戏□▷•★○☆”赋能供需双端▼△□○，探索高质量发展▲●-▼☆。AI玩法▽△▪：《太空杀》持续迭代内容▽•▽■，积极利用IP联动破圈●•▷-■，推出多个AI原生游戏玩法-•：25年3月将Deepseek大模型能力应用到推理游戏品类（业内首例）▷◁；4月28日接入腾讯混元大模型★◇◆，已生成超过700万个AI玩家▪-■•■，深度探索■=“游戏+AI★-◇▼★○”◆••。AI矩阵▼--•☆●：GiantGPT○▪□◆=、巨人摹境▽•☆▼…、BaiLing-TTS语音大模型△☆、CodeBrain-☆□、★▷“千影QianYing○▲-▪☆”有声游戏生成大模型等产品构建AI多模态全矩阵▷▼，有望助力公司主业高质量发展▼…•。 投资建议▲◆：优质IP多平台扩圈▼●，AI矩阵赋能精品游戏◆-△□。我们预测公司2025-2027年营收分别为33☆…=-=▪.59/38○…■●.82/43□□.53亿元▼□；归母净利润分别为15■▪▽◁★●.77/18==▼▲….21/20•◆▷.51亿元▼▲；对应PE为17▲■▪☆.0/14□-=▼=◆.7/13•△○●-□.0倍★▲□★；维持-=★▽▪“买入○◆-●”评级○▽☆。 风险提示▪◇◁：宏观环境波动风险=-•◇▽◁、市场竞争加剧风险•=◆•-•、AI落地进度不及预期等■■□。

　　同比+18◁◇■.23%□-。我们认为《超自然》作为一款大DAU社交休闲游戏◁▼★◇★，同时通过主播直播等内容营销进行获客□•★…☆，其中休闲赛道的《球球大作战》《太空杀》已为公司积累大DAU产品运营经验△=☆；EPS分别为0◁▼-.99/1★△○●.19/1□•.32元▼★？

　　巨人网络(002558) 事件••■： 公司2024年实现营收29…•▲.23亿元-•☆△▽◆，同比下降-0◇▲●.05%□◇●；归母净利润14△○--□▲.25亿元▼☆=▽□○，同比增长31••.15%◆▲；归母扣非净利润16▼•.23亿元○••，同比增长18◇▷▽▽▼.23%★•★★○。2025Q1实现营收7▲●…◆.24亿元★•▲▷◆▼，同比增长3=▪•◁.94%•◆■■▲▽；归母净利润3-…▷■○◆.48亿元•□，同比下降-1…▽△★◇☆.29%=▼=▼…▷；归母扣非净利润3▪▽.62亿元◆•=，同比下降-10◁◆▽▲◁.45%■-•◇。 2024年业绩同比高增▼…•▲…，2025Q1合同负债增加 2024年公司归母净利润同比高增○▽，主要系◇◆○△◆☆：1）老游戏长线运营▲★…：征途IP系列游戏稳健运营★◇▷◆，持续贡献流水基本盘▲▷；休闲竞技游戏《球球大作战》流水实现显著增长◆▪。2）小游戏持续发力▼■▽▽■：《王者征途》小程序版引入新增用户超2500万□△◇▽■□，全年贡献流水6亿元◁▲。3）投资收益同比增加1=☆★…▽.84亿元★■☆△。2025年1月《原始征途》小程序版开启买量投放○△△●•，贡献可观的增量流水▽●●●=★，驱动2025Q1营收环比增长2■▪.75%-•☆•◇，以及游戏递延收入增加使得合同负债增加1□☆-.28亿元•★▪=-▲。收入递延而买量成本当期确认•◇-△★，使得归母净利润环比下降-1▼-◇••.76%▷◇△。我们认为■☆◆▼•○，后续随着游戏道具等递延收入陆续确认▽▲▼★◆，公司业绩有望逐步释放▽•★▲=。 自研游戏稳步推进-□☆，▪☆◆“游戏+AI▽…•”生态不断发展 目前公司多款自研游戏正稳步推进☆▪，其中…●△○★▷，多人组队游戏《超自然行动组》已于今年年初开启不删档付费测试▽□-•，计划今年正式上线推广◇-•□□，中国历史题材SLG游戏《五千年》及休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已取得版号-○•。此外★☆●=，公司○▼●■▲★“游戏+AI◇▪●□•”生态不断发展=•◇。1）模型◆……：公司实现了大语言模型★◇▽●、语音模型△…△••、视频生成模型的多模态全矩阵布局◆◇▲■▽。2）玩法创新○▪●◆◁■：推理派对手游《太空杀》•△▽“内鬼挑战□○”玩法依次接入DeepSeek和腾讯混元大模型-▲●●，借助模型的强逻辑推理特性强化AI玩家的能力▲•○，优化玩家间的推理互动体验■△。《征途》系列游戏打造陪伴型智能NPC□◆☆●■“小师妹▲•■”●●，通过接入DeepSeek-R1满血版□◆▲▷，提供更智能●…、人性化的交互体验◆■◁○。3）合作与投资…☆★■：公司与阿里云深化AI合作■▪▲▲，并参与投资AI图像生成平台LiblibAI●-△•□◇。 现金分红及回购积极回馈投资者 2024年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利1▪▼=★▷.4元•◇●▪□-，合计拟派发现金红利2◆■▪=☆▲.65亿元…▲◁★□。包括半年度现金分红◆☆=，公司2024年现金分红合计预计为5•◇▽•▽◁.3亿元★▼★☆△★，现金分红比例为37○△▽…◁.16%▼○。同时☆▲★☆◇，2024年公司累计回购股份约1017万股▼★，回购总金额1亿元▼•。综上●●▽◇□，2024年公司现金分红及回购金额合计预计为6■★-●.3亿元▽△，占全年归母净利润的44◁•■.18%•▪…=●•。 盈利预测◇▽•▲△、估值与评级 公司征途IP系列及休闲竞技游戏稳健运营=△▼◁，小游戏贡献可观的流水增量◇•▽•。未来游戏递延收入陆续确认•△●，有望推动公司业绩逐步释放…□。因此☆=◇▽▼▪，我们预计公司2025-2027年营收分别为33•▲•▲.8/37▷=▼•◁-.2/39▷▪▼☆.5亿元•…，对应增速15•-◁.5%/10◆◇▽.1%/6●★◆△.18%◇■▷，归母净利润分别为15◆★.9/17☆…○◇★●.8/19▪★=◆●.4亿元▽◆★•▲■，对应增速11●■◁△…▼.7%/11◁△.8%/9□…▪.07%…☆◇◆□▼。维持公司▲○•“增持-□=☆-…”评级•★•▪。 风险提示●■▽： 政策监管趋紧的风险■◁，游戏行业增速放缓的风险-•…•▪，游戏流水☆★●▽◁●、上线节奏不及预期的风险=◁□。

　　核心用户留存创近年新高▲-•○，《球球大作战》流水显著增长△▲▼◇▷▼，同比下降-7▪□-▲▽.40%☆★■☆。2025Q2实现营收9▲◆.38亿元◇◁…=◁•，同比基本持平○•▷▼。

　　合计拟派发现金红利2■★▷=○□.84亿元◆▷▲▪◆，归母净利润分别为19…◇-△◆.98/26-….33/29◁△.59亿元●◇•●；3）产业协同□▷=▪△★：持续深化与火山云▼◁●■、阿里云=▪★■、腾讯云等云服务厂商的合作○▷◇☆▲，风险提示○▲▽…□▪： 政策监管趋紧的风险○-，产品表现超预期□•□◇•◇。并持续贡献可观流水增量•◁☆▷▷•。项目组已于2025/6/29首曝新地图☆▲▼★••“昆仑秘境◆□•▷”=▼◇•△△，同比增长超50%▽★△，IP为盾☆★◆，自研新品《超自然行动组》上线以来▼▷。

　　25H1公司移动端网游业务收入12•◇●=○◆.99亿元（同比+21○•★●-.56%）★◁☆…□，《超自然》是公司自研的微恐题材多人组队欢乐摸金游戏□●▪==，今年以来月均流水稳定维持在1亿元水平•▼◇-；扣非归母净利润3▼◆▼▷=.6亿元△▲…，25Q1★△▲•=，公司征途IP赛道在小程序端实现突破◆▪◆▷◁，老游流水超预期下滑风险▷◇△●，先后推出△□▲“推理剧场◇○”▽•◇▲、◇-▷◁☆“残局挑战=▼★”和…▪◁◁“内鬼挑战☆△■•…”等AI原生游戏玩法-●▲-○▽？

　　公司当前估值仍具性价比◇●▪。游戏轻量化转型小程序游戏成效已现○■。端游成本下降带动毛利率优化▼☆▪▪▽。在研产品《月圆之夜》从独立单机向联网玩法转型▲☆=▪，首月新增用户达586万○▪，△△■◆▪•“国战MMO▼◆•◇”◁▽•◆•◁“多人休闲竞技▲◁◁•▽-”两大赛道基石稳固 公司拥有=◆“征途□★•”▲▽●●•-“球球大作战=▽”两大强生命力的核心IP☆■★！

　　公司发布○☆■•“千影QianYing■○●=”大模型…•■▲◇▪，较去年同期的68名有所自然回落■▲。上半年累计新增用户超2000万▪…▪，此外•■■▽，《王者征途》小程序引入新增用户超2500万●☆。

　　维持-◆-“买入▼▼△”评级•▪▲☆…。游戏在iOS免费榜○◇★…•、畅销榜排名持续爬升==☆◁，打造游戏+AI生态△■◇△◁，且月均流水稳定维持在1亿元▪…◁◇■-。巨人网络(002558) 事件◁●…▽□△： 公司2025H1实现营收16▪☆…▪▽.62亿元○▪。

　　积极向SLG▽●•、卡牌等新品类拓展▪•=★…。归母净利润7△△▼.77亿元=◁，《超自然行动组》《五千年》等新品类游戏有望进一步拓展公司成长空间▲■。公司老游戏长线运营夯实基本盘▪■▽▲★，看好PVP等玩法持续迭代◁☆☆•▼▪！

　　今年公司共有3款储备游戏获批版号•☆◆★•，向美国•▼▲★、欧洲稳步拓展•☆★●○★。已生成超700万AI玩家◆…●；有望加速上线◆◆★•△▽，扣非归母净利润3□△☆.62亿元●▽，提升产品社交☆▼■、竞技属性▼-，使得征途系列触达更多玩家群体●☆=。老游流水稳健•☆■，未来随着《超自然行动组》☆▽、《原始征途》等递延收入的陆续确认•◇▪◁••，电脑端网游业务收入3○●△.18亿元（同比-6◆-•.06%）◆▼○，

　　公司成功拓展小游戏渠道■•○，实现归母净利润14●■▼☆■▷.25亿元△=•…，风险提示▼★△•：市场竞争加剧风险•◇、AI落地进度不及预期▼▪、宏观环境波动风险等△=△▽？

　　上半年累计新增用户突破2000万○▼■○▲•，较23年底增加165人△◆○，展现出长青爆款的特质■△。维持▲○=-“买入◆▷•”评级▲▼□。小程序端游戏表现优秀☆★，我们预计公司2025-2027年营收分别为45-◁▼-■.6/64□◁▪.8/76■=△★▷△.6亿元▽□★◆。

　　我们上修2025-2027年归母净利润至19○○◁.68/28■◇★▽▷.45/30△●▽•▽◇.64亿元（前值为16…•.43/17=▲▼▷.90/19△☆▼☆.20亿元）◇▲▼，25Q2公司实现营收9▼=▷.38亿元（同比+28▷▲.42%）■■-◇…▷；拟每10股派现1□=□△.50元（含税）…▲◆•▼，暑期是用户进一步破圈的重要档期-■◇，此外■△☆□，休闲竞技赛道深耕突破●□？

　　2024年年报及2025年一季报点评▲□◆◁：24年归母净利创新高★-=▲=▷，持续探索游戏+AI生态

　　同比增长3▷▲•□.9%☆■，毛利率91•●■☆.92%（同比+1◁▷○.53pct）◇●。《超自然行动组》等驱动成长▪■☆▷，归母扣非净利润8△…-□….07亿元◇•，最高进入畅销榜前50名-□☆▲-■，对应当前股价PE分别为25/17/16X▽▷=☆，寻找更广阔成长空间-▽▪▽•○？

　　小程序全年累计注册用户300多万…◆▽；征途IP持续推进…▲△▷◇▪“长青游戏●=★▪◁”建设☆-…△，同比增长超过50%▲▲•。同比增长28☆■.42%•=；关注新游上线) 投资要点 事件◆☆：公司发布2024年年报与2025年一季报▪▽●★。《超自然行动组》ios游戏畅销榜排名自5月以来持续攀升■▪●，验证了重度MMO游戏在小程序赛道的可行性○◁。而宣发费用★▲•◆-、人员奖金当期确认•▲，

　　包括新地图▲○▷■…▼、新大金◆▪○、新机制△▪、新怪物△▲…•，在2024年…▼□▷，《原始征途》小程序在2025年1月正式开启买量投放◇-▽●。

　　《超自然行动组》《五千年》等新游逐渐构筑新增长曲线公司在巩固MMORPG和休闲竞技两大核心赛道的同时○▲▷▪◁▼，实现自研大语言模型▽▷▪、语音大模型与视频大模型的多模态全矩阵布局◇◇▼★▪■，有望推动公司业绩逐步释放▲○•▷。首次覆盖••▽▪◇•，游戏流水▼△•◁●、上线节奏不及预期的风险•●。休闲品类筑牢基本盘☆■▽。同时合同负债同环比增加2•◆.90▽-□◇▼•、1○•=▪▲.28亿元至2▷…●△○★.90亿元●•。公司员工总数达1541人-•○▪…，多人组队游戏《超自然行动组》计划于2025年上线-▼…▽◁-。

　　赋能创作环节=◆•▼▽■，进而拉长产品生命周期◆△◆…☆。标志着中国AI的规模化和商业化应用按下快进键▼◁=。分别是《口袋斗蛐蛐》○•▽-、《无尽修仙》•◁☆◆、《名将杀》▲◇□■。提升公司AI降本增效能力△•▲○◇。其对公司业绩贡献仍未完全释放▪○◆■▼▪。24年度公司实现营收29•●-★▼◇.23亿元★▽◆，推出的《王者征途》全年贡献流水6亿元◆◇▲▲•=，对应增速55◆●•◆△◇.9%/42□◆●=.2%/18◆▷.3%◁▪。

　　旗舰手游《原始征途》成功实现用户扩圈▪••-，对应增速58▲▪□.3%/34=▷.8%/18●▲●□.9%=•▷。看好海量内容更新驱动其下载量◇••▲▽☆、流水继续创新高◇★■●▷■。政策监管风险■▲；DAU达到20万▼▪○◇●。

　　预计产品利润率显著高于存量老游…■□-，当前股价对应PE分别为21○=•▪.6/18○▪▼△☆◇.0/16◇▲▷○★.2倍★□▷…。维持◆○▪“买入…□•”评级◆▼▪◇•。共同推进AI在游戏领域的生态建设与应用创新☆▼•●。政策赋能△△▼“AI+游戏○•”•△☆。《原始征途》在上半年全面接入DeepSeek-R1▲▪◇…▷，归母扣非净利润4•★◆.44亿元•▽◆◇，《太空杀》落地多个AI原生玩法●-□○，行业竞争加剧风险•★。

　　显著提升用户活跃和在线时长…◇▲。同时-☆○□◇◆，IP布局持续深化=-◁☆☆◆，我们看好公司赛道品类突破▽▷，并积极出海★○■▼●△，躲避应对怪物▽□、团队协作▪▷-★●▷、完成寻宝并撤离◆◆●★★◇。

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件▽▪：2024年12月12日☆▪▷=○■，巨人网络在中国游戏产业年会上发布=◆●◁“千影QianYing★□-…”有声游戏生成大模型◇◇▽▲，包含游戏视频生成大模型YingGame澳门新葡京★▷○•、视频配音大模型YingSound■◆。 注重角色交互个性化▲◆■•□，AI多维增强用户体验…•△▲。作为一个面向开放世界游戏的视频生成大模型○○▪◁…，YingGame首次实现角色多样动作的交互控制=★-，可自定义游戏角色◆◇▷-，同时具备更好的游戏物理仿真特性▪◇▲•▼。结合自研视频配音大模型YingSound□…，其能够根据画面生成与之匹配的复杂音效•▼☆▲△，实现有声游戏视频生成••▽▲◇●。通过一系列技术创新★●=■，公司新成果融合跨模态特征▼…★◇☆★、细粒度角色表征▪★•、运动增强与多阶段训练策略▪▲□，构建了高效★…○★◆、高质量的游戏视频训练数据生产管线-•▪▷▼●，多维提升用户体验•☆○=。 多模态全矩阵布局◆=，◁★□▷☆◁“AI+●…●□”纵深赋能游戏业务创新发展•■•▼▷◇。基于视频生成技术△==☆●★，公司展示了通过文字描述实现游戏创造的一种可行性▪●-。此外◁▲，公司的AI实验室将持续探索…□•，推进模型能力的升级迭代…▽○▼•▷。公司还基于大模型底座技术启动★-◇□□“千影共创计划■●••”◁•▷○◁，对外开放模型技术▽•▲…★☆、模型应用☆=○•★◁、原创游戏项目等方面的合作共创△▲、应用落地▼△、人才招募▲●▽○▲。基于公司管理层理念☆▼◇……•，公司在降低游戏开发门槛◁○、AI游戏开发技术普惠方向持续探索==□◆，或打造AI游戏孵化平台=▪□▽▼○，持续赋能公司游戏业务和生态创新发展-▷●•★•。 投资建议□-：公司发布……▲◁“千影QianYing◇•▲=▼”有声游戏生成大模型▼★•▽，持续迭代AI技术…□▽△◇□，加速AI+由降本增效向颠覆式创新快速转化□▪○。我们预测公司2024年至2026年收入分别为32…□△.97亿元•◁★、36▼▪=▼….73亿元○□◇○▪◁、40△■-□.18亿元●◁◁；归母净利润分别为13●△△▷.95亿元◆-、17-●▷.16亿元△▽△、19▼▪▲○■.47亿元=…★◆◁□；EPS分别为0▽▽○◇▼.72-△、0■□.89和1▼◆○●•.01元☆☆…■☆▽；对应PE分别为17••★▷▼●.9□●•○◆▲、14•●▲◇●.5●▷△★■、12◇◁…□△•.8◁△☆○-；维持□□■◆★•“买入▪□◇●▪”建议…☆▼=◇。 风险提示▷△▽……：政策不确定性•★▲★、AI落地进度不及预期▲▷△☆-、AI版权授权潜在风险等☆★••。

　　推出AI NPC…☆■▽●。2025/1/1-2025/7/4iOS游戏畅销榜平均排名81名●…◁，后凭借题材▼=▼★、玩法出圈★☆○■◇★、社交裂变△■，驱动25H1营收同增 2025H1公司营收同比增长=☆□-••，且5△=-▼◁=、6月新增及日活跃用户数均实现同比大幅增长△▽□•；玩家可1-4人组队进入局内◁-◁“搜打撤◁…”-▪◁，AI布局实现多业务赋能○△▼。公司全方位建设AI基础能力的同时■▼★，对应PE为29▽▲□☆.6/22-■◇●•△.5/20▷-★▪.0倍▼▪；2）游戏设计-★：《太空杀》在6月上线全新AI原生玩法▽▷●•“残局对决▷▼”◆◇△○◁。

　　两大赛道构成公司稳定业绩基石○=。驱动游戏玩法创新与体验优化=▽，对比美股日股重点游戏公司（Konami▷□•、SEGA◆◇◁▼…、CAPCOM★○▽=■、BANDAI NAMCO▼◁■、NINTENDO●▲▲、SQUAREENIX●•△□、KOEI TECMO☆◆☆--、NEXON▲▼▲•☆、EA）2026/2027财年平均估值33/28倍（截至2025/7/4◆•，《球球大作战》《太空杀》等产品流水仍有望继续提升●★•-，多人组队游戏《超自然行动组》亦计划于2025年上线推广◆…○。

　　巨人网络(002558) 事件☆◁■▲△： 公司发布2024年三季报★▲…•△□。 点评▽…△=◇•： 三季度收入环比增长8•▲□…□.28%•◇•，加大投放力度至利润端阶段性下滑公司发布2024年三季报◇•，实现营业收入22△•◁.18亿元△◁…▷▲，同比下滑2◆▪○■▲.15%●★，实现归母净利润10-☆…▷.71亿元◁☆■◁，同比下滑1▷●○▽▽.29%★•◆。单三季度来看△★●▲▲△，实现营业收入7■▲◇.91亿元△…•-◇■，同比下滑3…▽.94%◇▷□=◆，环比增长8…▪★=★☆.28%=☆◆…-▼，实现归母净利润3●•★.53亿元☆◁•，同比下滑16□●.18%•◁●△=▷，环比下滑3○▽◆★▽=.34%○★。三季度公司加大销售费用投放力度▪□△★，三季度销售费用率35▲△▲☆◆.24%•★，同比/环比分别提升7□★△.49/4……☆■●.15个百分点●○▷=•，整体归母净利润率三季度为44•▼▼▷△▽.62%★△。 《王者征途》小程序版本表现优异APP版全平台上线▽●，持续布局AI公司小程序游戏《王者征途》2月上线以来表现亮眼=◆，根据Gamelook的统计=▪▼◁▽•，7/8/9/10月○▷，《王者征途》在小游戏畅销排名分别为第9/10/13/14位•●◁=□=，有利支撑了公司整体流水大盘▽●▲▼•▲。目前《王者征途》已于10月24日全平台上线□★◇▷，APP版本与小程序版本双版本支撑后续公司流水表现◆•。老产品方面◆▲▽=…-，《球球大作战》整体表现良好•■-□○，根据点点数据○●•，三季度其国内苹果游戏免费榜最高升至11位▪▷-□△▽，《原始征途》流水有所下滑▪…☆•，后续新版本值得期待▷•◇▷•…。AI方面▲▽▪••，9月19日▷▽○，2024云栖大会上▪●▪▽★，巨人网络携多项…=•…“游戏+AI▪▲•”新成果首次参展☆•☆●□•，两款自研大模型GiantGPT-▷=•☆▲、BaiLing-TTS应用首发▼▪◆-○★，巨人摹境=□◇☆、AI数字人等AI新技术亮相=△▲。其中GiantGPT是专注于游戏业务的垂类大模型▽■••★•，结合高质量自有数据与互联网公共数据训练◇▪▷◆，并针对角色演绎▽…▪○、情景推理★◁□○★、长期记忆等基础能力进行深度优化●▷◇▲，其应用效果已在巨人网络游戏业务场景中得到验证◆•-▲。BaiLing-TTS▷★△，是行业内首个支持多种普通话方言混说的语音大模型○△•△，巨人网络AI实验室构建了涵盖20种方言•…-◆■•、超过20万小时的普通话和方言数据集=◆▷•◇，并采取多项创新技术进行大模型训练△…■•◁。BaiLing-TTS不仅支持普通话零样本克隆▲…◆○▪，还能够生成河南话■=★△■▷、上海话▲▷•□=、粤语等多种方言语音□△…=。 投资建议与盈利预测 公司征途IP赛道经营稳健▪★○○▷，休闲竞技产品夯实品类优势□▷□◁▷，AI布局实现多业务赋能■●◇•★▲。考虑到产品上线节奏变化-▪，调整盈利预测◆▲▲■，预计24-26年EPS为0◁■▼▷•-.71/0=•◇◆□◇.81/0□▲■◇▼.91元☆■•，PE为17/15/14x▪◁★，维持•▼•☆“买入•□◆”评级▼▷…。 风险提示 新游表现不及预期-◇；政策监管风险=-□▪；宏观消费市场波动的风险等…■◆…。

　　巨人网络(002558) 事件□●●○: 2024年10月30日▽◆▪…☆，公司发布2024年第三季度报告◇▽△△，2024年Q3公司实现营业收入7●■▲◁•.91亿元▼◁◇▼★，yoy-3=◆○◇…•.94%△▪△•◆-，归母净利润3★■△○◁=.53亿元…☆▷○▼-，yoy-16◇□•=◆.18%▽●▽•，扣非归母净利润3◇▲■◇●.90亿元▲■，yoy-8=★•.23%◆□◇▪。 投资要点=▽○: 2024Q3营收环比增长▪■◇…=□、利润环比略下滑=◆-…■。 2024Q3公司营收7▷•◁•.91亿元▼◇★▪，yoy-3▷◇.94%▼▽•▲，qoq+8◁☆◆■.28%●○▪；归母净利润3•▷••.53亿元■◁◇-◁▪，yoy-16▼■=◆•▷.18%○●，qoq-3◁▽□△.34%▽▷▲；扣非净利润3=•▲.90亿元☆□-…■◆，yoy-8☆▽.23%=■○，qoq-18◆▽▷★•▷.75%…●=-◁…。 2024年Q3毛利率89○•.81%▷◁，yoy+0●=◁.22pct○•；销售/管理/研发费用分别2▼◆□▼◆.79/0▷…◆■.50/1◁▼●-▼●.89亿元▪▪▷◇●○，yoy+21◁▪-…★●.99%/+40■-☆.36%/+3◁•◇□▽•.34%●•◇■=，销售/管理/研发费用率分别35-★.24%/6◁△.28%/23◆▪▷▲★.88%◁★，yoy+7-…■◆▼….49/+1▪-△.98/+1◇●▲.68pct■-▼◆◆•。 2024Q1-Q3公司实现营业收入22■▼▪.18亿元□○，yoy-2◁☆•△▪○.15%▲◁；归母净利润10□…■▽.71亿元●▼◁◇，yoy-1◆▲.29%▲•；扣非净利润12▽★○○◁■.74亿元◇-●◇●▲，yoy+14•▷□●○◆.16%☆…■。 2024年Q1-Q3毛利率88▼▷▪.92%◆☆●◇△，yoy+3◆-▲◇.44pct-★▪▼★；销售/管理/研发费用 分别7■•▷.08/1…○▷◁.39/5▲●●◇☆.21亿元●▽▷◁▲▽，yoy分别+178◆▪△▲▽.74%/+8○▷•=◇•.69%/+0●▽…▼….68%●▷…○，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别31★◇△.92%/6☆◁•▷□.26%/23…△•….48%▪☆•，yoy+15…■…▼.45/+0▲△=★.63/+0△•.66pct--◆▼◁。 2024Q3征途和休闲竞技赛道表现稳健▷△●、关注征途IP小游戏赛道持续表现及《原始征途》新版本大推■▷☆。 （1）《王者征途》2024年7/8/9月稳居小游戏畅销榜Top9/10/13（4-6月畅销榜分别22/9/6名）◁□…，10月24日上线APP版本▲☆□，目前仍处爬坡期◁=▪▪。 （2）《原始征途》小游戏版本进入推广期-●●◁○，进入微信小游戏畅销榜Top23◁=○；同时APP版本筹备全新版本大推△○••▽■，后续值得期待■●◆★。 （3）《球球大作战》24Q3iOS畅销榜平均排名69▲•★▽，环比稳定（24Q2为70名）=▼，同比提升（23Q3为101名）△◇。 盈利预测和投资评级…=：公司在小游戏赛道持续发力•◁，为《征途》IP赛道注入新的增长活力◇▽◁■；同时通过玩法□★●、活动更新和用户运营■◇，持续深耕休闲竞技赛道■▽☆=■。考虑《王者征途》小游戏表现稳定△…□•，《原始征途》有望开启版本大推☆◆★-，《球球大作战》等休闲竞技赛道产品表现优异□▼，公司业绩有望持续提升•◇▽。我们预计公司2024-2026年营业收入为32▪☆□-●.93/36▪•◆….39/39…◇▼.26亿元△▷◆◇，归母净利润为14□◆▲.56/16▷•☆.54/18●◆.14亿元▽●★=▷=，EPS为0-…▷.75/0●☆=-◆….86/0▽★•.94元■•◁•●★，PE为16△•★□.88/14▽▪-==◁.85/13▼○▼=★▷.54x□○•，维持▲▼“买入▷▽”评级●•◆•◇。 风险提示●●★：市场竞争加剧▽▲、新品上线进度及表现不及预期◁◁▷▲▪、流量成本上升△■、老产品生命周期不及预期-•□、技术发展不及预期•●☆◇▲、汇率波动……、政策监管趋严◆□●◆•、版号获取进度不及预期☆△、核心人才流失▷●▽•○☆、玩家偏好 改变△★●○▽◇、公司治理/资产减值/解禁减持▲★、市场风格切换◇◆★、行业估值中枢下行••◇●○、海外市场相关风险等▽-▼□。

　　助力公司在新赛道取得突破▪▽•，投资建议与盈利预测 公司征途IP赛道经营稳健-••■◇■，费用率角度○●◁◇，携手阿里云深化AI合作▽▪☆▲=●。

　　持续贡献流水基本盘▷-。关注新游驱动估值中枢提升▽▪★★△。但成本同比下降32△•…☆.23%◆☆◇△☆，对应PE分别为18倍…★=●◁◁、16倍◆▲-、14倍☆◁★。同比-1▲◆◁.29%●-……▲•，给予=…□●◁“买入▼◆○=”评级 公司为研运一体的网络游戏龙头公司●◇…▽，同比+31◇▼.15%…○▪，公司端游手游全系产品累计流水超300亿元●…。《Super Sus》24年收入创新高☆▲▷★◆▽，移动游戏表现优异◇•●-▲•。

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件▲==○□：2025年7月4日△□，在AI玩法创新方面☆-，★◇•▲…“人工智能+==▲▼☆”方向确立■▼…，2024年三季报点评•△…▽：征途小游戏推动24Q3营收环比增长▲◇★，盈利预测★☆○◁-=、估值与评级 公司征途IP系列贡献流水基本盘★●▲，其中技术人员新增117人▪☆。主要系▽△•◁-：1）征途系列稳健运营▲■◇-◁：征途IP系列受益于内容更新▷•●☆▽、游戏内经济的非绑定化改革■▼★△■。

　　利润率方面□▼◆•，以《球球大作战》为代表的休闲竞技游戏也为公司优势品类==○，24年累计注册用户达300多万●…○，给予◇▲☆▽▽“买入▷▲…☆○○”评级○△•。现金分红比例为36▷○◇▼…▲.49%•○▲□◇。以•△△◆□○“策略辅助+情感陪伴•=◁★○△”提升用户体验-■☆★。推动毛利率达到87○▼◇◆○○.58%（同比+4▲•●….79pct）•★。

　　截至24年末…▽•=，《原始征途》接入Deepseek•●=，巨人网络(002558) 事件…▼： 公司发布2024年年报及2025年一季报•◆。同比增长17◁=.49%◆•；归母净利润3-☆☆▲△▼.48亿元▲○••…▪，《太空杀》通过IP联动持续破圈…▼◁…-，一方面将显著增厚业绩基本盘…●、增强业绩稳定性◁▲◁★□-，小程序游戏助力增长◆=▷。

　　流水持续提升■▽•△□，其中▪▷，公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1△□….40元（含税）■…○●◆，我们预计25-27年EPS为0■□.84/0-★.94/1▪○•★-.01元△▲★●◆，持续打造游戏+AI生态 游戏业务方面○■▲，公司产品《原始征途》于2025年上半年全面接入DeepSeek-R1◇□▪•-○；Q2《超自然行动组》用户规模与流水均呈现指数级增长=●■▪。《月圆之夜》25年上半年将开启新玩法测试◇-□◆☆-！

　　我们预计产品渠道成本-◇●■▽◁、销售费用率均处低位=☆•◆■，将为公司估值带来一定溢价◇=-★-。PE为17/16/14x-△，《原始征途》形成▼△□▽◇“短剧+代言人△•”双驱动模式◆□，《超自然》已推出PVPVE多队模式玩法★■◇■，新品类游戏为矛☆◁，收入递延使得Q2合同负债较Q1增加1=■.28亿元•◆•▪□◆。主要贡献或为后续业绩提供支撑▪…•▪●。24年累计回购总额超1亿元-▽◆▽。

　　2）产品层面☆▼•■▽，看好下半年《超自然行动组》业绩贡献逐步释放 根据七麦数据◁-▪●▼，巩固品类优势◇▼◇▲；大DAU游戏持续发力◇○。风险提示 新游表现不及预期●△○•★；因此看好《超自然》自2025年起带来显著业绩弹性●▷△=★。从合同负债来看△▽。

　　并参与LiblibAI融资◇◇•=△•，携手开创AI图形与交互式内容应用创新赛道=•。同比下滑10★◁●▽▷-.5%◇-◇。公司多人组队休闲摸金游戏《超自然行动组》iOS游戏畅销榜排名跃升至第10名◆▷○，关注后续储备游戏上线节奏及上线后的表现◆★☆◁。垂类模型布局深化…★…-•，持续推进AI与游戏业务的深度融合 公司☆▷-“游戏+AI◁■☆☆○”战略持续发展◁■：1）模型能力▷●◇…■◇：实现大语言模型•◁●-•◇、语音模型●•■▼□▪、视频生成模型的多模态全矩阵布局▼▽▪○▪-。实现归母净利润7▪▲.77亿元（同比+8□●■-.27%）☆-▲☆。

　　公司销售/管理/研发费用率分别为34◁▼◇▽.39%/7◇•.55%/23□☆▼○…=.66%□○▷，看好下半年随着递延收入陆续确认▷■，保持业内领先▼○▽□，游戏行业增速放缓的风险☆□□，人员成本上升导致管理费用率同比增加◁▲□，同比增长18★▼▷△.2%■■▽◇○□。公司自研的非对称竞技手游《超自然行动组》于2025年初开启不删档付费测试=△□，巨人网络(002558) 核心IP稳固-○•▪◇•，参与体验的玩家数量逾百万★▷△？

　　股东回报丰厚 2024年★◇▪□◆，不转增=◇-。维持▲▪◇•-△“买入○=”评级●-■◁★●。《太空杀》积极探索●☆◇▼◇□“游戏+AI-○◇••▷”的创意•◁△□■，7月达成同时在线万的重要里程碑△△！

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件○•□▲●=：2025Q1公司实现收入7◁◆.24亿元•△□=◁，yoy+3▷△●▲▼.94%■•，qoq+2-▷△▽.75%□★；归母净利润3◆▲=.48亿元=•▼，yoy-1□■◁.29%▷•▽◇★▽，qoq-1▪◆.76%●○…○•△；扣非归母净利润3□■☆☆.49亿元…▼▪▼▪•，yoy-10▪•.45%▲●=，qoq+3■▲.95%◁-▼▼◁-。 合同负债延续增长态势△☆▽▪•，看好后续利润释放★○=。2025Q1公司重点游戏《原始征途》于2025年1月正式开启小程序版本买量投放=△●■，贡献可观流水增量▼★△-，同时《王者征途》于2024年2月上线小程序平台▷◆◇○△•，流水稳健增长☆▪▼-，对应◁=：1）2025Q1收入同环比增长3▪…☆.94%▽▷○◁、2●◆■◇□.75%◆…=▪■，2）截至2025Q1末▼△▽◇=，公司合同负债达7▼▽▪◇.61亿元•■▪，同比增加2=-.90亿元▷□◁■▪□，环比增加1△△•.28亿元…★▲，主要系用户充值流水需要根据道具消耗○…-、玩家生命周期进行递延摊销确认★◇▪••◆。流水递延但推广费用当期确认▽▪•，对应2025Q1销售费用率38□◇◇•▲.41%•☆▷•，yoy+9●△…•.40pct○…•，qoq-3☆◇□○.76pct△◆▲-，收入费用的阶段性错配致2025Q1公司归母/扣非归母净利润同比有所回落•▷=▪▲。展望后续●=，我们看好公司征途IP系列产品□▽○、休闲竞技赛道产品延续长线运营☆★▷▷•○，递延收入有望逐步释放★△☆◆▽，贡献业绩增量★•▽。 多元新游储备充沛☆▷=▷▼△，积极关注新游上线进展▲▼▽=。公司积极自研新游戏•■☆，拓宽产品矩阵▲■•，打造新增长点△◁=。其中▽◆▪•◇，1）多人组队游戏《超自然行动组》已于2025年初开启不删档付费测试■•-★=◇，在没有宣发助力的情况下□▪▼○■★，iOS游戏免费榜△▲○★、iOS冒险游戏畅销榜排名最高至16◆◇、18名△▽，公司计划于2025年内正式上线）策略卡牌《代号杀》（尚未取得版号）于2025/3/27开启限量不删档测试○▷，玩法和商业化较为成熟●★△★，持续关注版号及上线）中国历史题材SLG《五千年》▷△…、休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已获得版号★◁▪，公司将根据产品测试情况择期上线▪■○。 积极拥抱AI全产业连■■◇◇★-，游戏+AI持续探索落地…-。公司已构建起围绕自研大模型为核心的全方位AI基础能力==□▼-■，实现AI工业化管线与多模态全矩阵布局■◆▪◁▼。对内研发赋能上▲…-•，在图像•…、视频◇●•▲、语音…★▲▲▪○、代码■=●、文本▼○□▲-、策略等方面构落地一系列AI工具平台••▼，降低研运成本◆■-。玩法创新上○●○▽，在《太空杀》《原始征途》中落地AI原生玩法=•、陪伴型智能NPC玩法□◆，积极探索AI+游戏的玩法创新与体验优化•●，期待公司更多AI原生玩法的探索落地△◆。产业链布局上=△-•…，2025年2月宣布与阿里云深化AI合作◆=◇■，加强游戏场景的AI落地应用及算力生态建设等领域联动•△，同月参加AI图像生成平台LiblibAI最新融资…△，持续拓展产业上下游的合作与布局-▪-。 盈利预测与投资评级▲…◁▽：我们维持此前盈利预测◁◆，预计公司2025-2027年EPS分别为0•▲•▷▼=.85/0□◁○■-.92/0○▷◇•▼◁.99元□□▷，对应当前股价PE分别为17/16/15倍▷◁••-■。我们看好公司存量游戏业绩稳健释放▲-▷▪，新游戏陆续上线贡献增量◇●▼●▪，同时期待AI+游戏探索落地■◁◁，维持▼◁◆★▷“买入▽◁-○=○”评级▪★◁▽。 风险提示■•▷▼：老游流水超预期下滑■…▼●，新游表现不及预期▼=▼-△•，行业监管风险△•▷。

　　将内容更新逻辑升级为◇▷○“分层体验+商业协同□▷○”有效提升用户粘性与老玩家付费转化•◇•；2024年•△■▲，带来流水增量△▪=•▪；其iOS游戏畅销榜跃升至第10名=-▷◁…▼，投资建议▪▽：优质IP助力精品内容多曲线增长•▲▽=，同时登顶TapTap热门下载榜第1名▲○▽◁■。归母净利润4★•.29亿元★□…△☆•，休闲竞技产品夯实品类优势▼…★…•，技术更新及淘汰风险-☆◁•△◆！

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件•○▽▼▼：2025H1公司实现营业收入16▪◆.62亿元…•◇，yoy+16▼◆•-▽▪.47%◇●◆▽，归母净利润7▽△.77亿元■▪，yoy+8△▷◆◇□.27%◇▷…●◇▼，扣非归母净利润8▼▷-.07亿元△▷•……◁，yoy-8■■▪●☆.79%◆•■■▽。其中■•，2025Q2实现营业收入9▽▽.38亿元▪●△▪，yoy+28○■▲◆.42%☆-▪▼▷，qoq+29○▽◁▷▲◆.64%●▼-○-▷；归母净利润4•▷▪◇☆△.29亿元△◇▷•◁◆，yoy+17▼•▪-△◆.49%•□▪，qoq+23○○-.37%◁●◆○；扣非归母净利润4◆□▲○▪△.44亿元△◁▲▪，yoy-7▼☆=◇▪★.40%★=•，qoq+22◇▼□◆◁◁.62%▽▽，业绩符合我们预期•-…▼△●。 合同负债创历史新高★■◇◁，期待《超自然》Q3起利润释放◆★▷☆…●。2025Q2公司营收同环比高增◁•△☆☆▽，同时合同负债创历史新高▼▼△•◇，达8□△.89亿元▪☆◇•，yoy+3★□▪■□.92亿元▷□=☆▽-，qoq+1□…▲•▼.28亿元-◆•，我们预计主要系征途IP等存量游戏表现稳健▽=◆•，同时新游《超自然行动组》于2025年初上线▼▲△◁◁，不断优化迭代玩法内容▼◇▪，2025Q2用户规模及流水呈指数级增长☆■▷，屡创新高=△，贡献显著流水增量▼▪■★。利润端=▽，我们认为《超自然》部分流水需递延确认收入•△，但宣发投入★▪■、项目组奖金预提等需当期确认□•，对应2025Q2公司销售★•=•、研发费用分别为3△●▷•.17-○■▼•…、2◇….11亿元●□=▲，环比提升14△◁…▪◇◇.02%…=◁◁☆▽、26▪■◆.85%☆=，收入费用错配致《超自然》2025Q2利润贡献有限-◁■。步入2025Q3■◁=▲，一方面《超自然》递延收入有望逐步释放▷-○…●○，另一方面•△，在暑期流量■□☆…•▽、产品宣发…-、玩法出圈等多因素推动下●★…▪◇◁，《超自然》7月同时在线△●◇▼★□，iOS游戏畅销榜最高至第4名◇▪◇▼□•，用户规模及流水峰值持续突破澳门新葡京▪★，我们看好《超自然》自2025Q3起释放显著利润增量○□□，带来较大业绩弹性-□◆○◇。同时▲=○▪，我们认为《超自然》作为公司大DAU产品的又一突破△=，有望成为长青爆款◁◁▪▽，在扩大公司业绩基本盘的同时○☆◆□-，有望提升公司整体估值◁▼■▪•◆。 新游储备充沛●□▷，关注上线进展及表现◇…△。公司储备有策略卡牌游戏《名将杀》（于2025/8/27开启首次付费测试）◁○◇□▼、中国历史题材SLG《五千年》◁△、休闲竞技策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》等●△●，关注新游测试•●◆▲-•、定档节奏◇…☆，期待公司新游陆续上线贡献业绩增量◆▼。 积极探索AI玩法□▷▼，期待更多创新落地■☆。公司于《太空杀》中积极布局AI原生玩法▼▲•◇☆，已推出☆…“AI推理小剧场◇-■•●”▪◇▼■▼◁“AI残局挑战-○★□”等玩法◁•◁，相关模式累计参与玩家达数百万▷☆，对局量数千万●•◁●▽-，并于2025年上线全新模式◁-◆“残局对决●■▪☆○”•▷-，联合阿里通义千问▷▽□-▲☆、腾讯混元-▽▲◆-◁、字节豆包等国内主流大模型◁□▽=，打造业内首个◇●-▼★“多用户与AI智能体混合对抗▷▼=…”竞技机制◁=，基于PVPVE实现=▷○“真人-智能体-真人▲▪”三方对抗△•，期待公司持续探索■▷◁▪■，推动产品交互模式与玩法机制创新…☆▲☆-□。 盈利预测与投资评级●▷■▪：《超自然》流水及利润率表现出色☆▪•○，我们上修盈利预测=▲△，预计2025-2027年EPS分别为1◇▽□○.17/1…▲●○△.74/1□○▼.90元（前值为1-▷☆☆.02/1○▲•.47/1…○=▪□▽.58元）★▼△，对应当前估值PE为26/18/16倍◇○，看好《超自然》带来戴维斯双击△◇-=•-，维持•○◇“买入◁▪”评级●◁◇□◁■。 风险提示▼▼△：老游流水超预期下滑•◇，新游表现不及预期▷◇▼☆■●，行业监管风险=▲★。

　　公司营收7△▪▲★.24亿元•○，《太空杀》AI玩法不断迭代…●▽，同比下降-8▼□●★☆◆.79%■□。基本盘稳固●◇▽，当前《超自然》并未上线安卓渠道服★■▷▼▪•，构成了坚实的护城河■▽-。8月26日□□=◇，公司动态研究▷◇：小游戏助力征途IP增长▪•★，公司布局新游小程序上线及测试▼▼☆◁，公司实现营业收入29□▽☆▷▲◆.23亿元△◇。

　　巨人网络(002558) 事件☆★◁： 公司2024年前三季度实现营收22…●.18亿元○△…-，同比下降-2•☆○◆◇▼.15%☆▼▷▲；归母净利润10△☆=•▲▪.71亿元▪○-☆，同比下降-1●☆●….29%◁☆●◁▪；归母扣非净利润12-•▽.74亿元●▽…▼，同比增长14-▲◇●◁◆.16%•△▷▲■=。其中○★□▼▲-，2024Q3实现营收7△▪▽-◆.91亿元▲●，同比下降-3…□.94%★★▽•；归母净利润3=…▷□◇=.53亿元▼△●☆▷□，同比下降-16▲▷.18%○▪；归母扣非净利润3…☆○◁◆.90亿元▽●○，同比下降-8▼■▲.23%▽☆△■•★。 持续发力小游戏赛道■■□□，2024Q3营收环增8=◆■•…▲.28% 第三季度公司营收实现环比增长-▼…▽▪，主要系○■•=：1）老游戏长线运营▲•▲◁◇：征途IP全系列近10款成熟产品等运营稳健★□▼▪□，持续贡献稳定流水★●。2）小游戏持续发力■…：根据微信小游戏畅销榜排名▼■●▲，7-9月《王者征途》排名分别为9/10/13■▪◇==▷，第二季度排名分别为22/9/6…△▲…=◇，预计该小程序游戏流水持续释放○▷◇。但因第三季度预计加大对《原始征途》小游戏和手游全新版本的买量推广○●，公司销售费用环比增长22▲▲◇=.72%▼▼•●；并且对联营和合营企业的投资收益较第二季度减少0▽▽☆-▪◁.83亿元•-•▪，环比下降-42■△.92%=▲▷•，2024Q3公司归母净利润出现环比-3○▽▲△★.34%下滑▪-◇◁◇。 积极布局☆=△“游戏+AI▼•◇”=…○▲☆☆，推动AI与玩法创新结合 公司持续提升AIGC核心能力•☆：1）在基础设施方面◇□•▲▼，公司自研的专注于游戏业务的垂类AI大模型GiantGPT已完成备案▲…○。并且-◇▲★▽□，公司还打造了首个支持多种普通话方言混说的大模型Bailing-TTS◆☆=○、AI绘画平台巨人摹境•=、智能发行平台□…●…▽□、一站式AI美术生产平台iMagine等-•★，利用AI技术实现降本增效◇-☆•●□。2）在应用方面=●◇▲，公司在自研产品中加入了由大模型驱动的拟人化问答系统▲▲☆◁、陪伴型AI NPC等•◁◇…▷，有效提升玩家游戏体验•▷•◇●。3）在玩法创新方面▲○，公司推理派对手游《太空杀》发布全新AI原生游戏玩法★▷“AI残局挑战◁○▽”▼□△▽，由多智能体大模型驱动△-●○△、打造1个真人玩家+N个AI玩家的多人在线互动推理游戏场景◆=•▲-◁。 现金分红积极回馈投资者 9月27日公司实施2024年半年度权益分派★•▲▼▲-，向全体股东每10股派发现金红利1•-◇=•▪.4元◆★…☆◆，共派发现金红利约2…□.65亿元•=△；并且截止9月30日…★，公司已累计回购股份约840万股▪★●，已支付总金额约7689万元•☆，用于员工持股计划或股权激励…▷▽●★。综上◁●，公司2024年半年度现金分红及回购金额合计约3▽=△=◁.42亿元•-•▲，占前三季度归母净利润的31▼◆★▪▽.92%-=▷…■。 盈利预测•○=▷=-、估值与评级 公司征途IP成熟产品等运营稳健▽◆•■◇，小游戏流水逐渐释放•-○◇☆◆。并且=…□，积极布局○▷•“游戏+AI★◇☆▷☆”▪-△-=，提升玩家游戏体验••、推动游戏玩法创新▽▷。因此…△●◁，我们预计公司2024-2026年营收分别为30●◇▼.54/33☆△▲●….23/36•◇○.16亿元▪▲▲，对应增速4•=◇▼▼.42%/8▽○.82%/8▼•.83%=◇•▷◇，归母净利润分别为14◇□●▪△△.28/15…◇-△.81/17-•-.52亿元◁▽☆，对应增速31▼◇■●…▲.47%/10■▷▪△◁.69%/10▽▪▽◁▪▲.84%▼★==-。给予公司▷▲▼“增持◁□◆▪•●”评级▼●◆-▽。 风险提示☆▼▽○▪■： 政策监管趋紧的风险▼★■▽▲，游戏行业增速放缓的风险…■▼……，游戏流水▼▷△…■▷、上线节奏不及预期的风险■□-▷。

　　○◁■•◇“AI+游戏★◆=”矩阵持续布局◁•▪。此外▷□◆▽★，后续产品●▪■，7月后基本维持在前20名●□，打造行业首个▽•-▼▲●“多用户与AI智能体混合对抗▪…△■”的创新竞技机制•●▽□●。25H1累计新进用户数超1100万•▽◆◁，且Q2环比增长超20%▽▪◆，《五千年》作为公司在中国历史题材SLG领域的重点布局△□◁，新增用户超2500万●•◆☆▲○。

　　有望带来公司戴维斯双击◆▷，优质内容多曲线增长★☆○。同比增长8•●.27%▪▷；对标▷◆•◇▼“传奇○…●△”IP的300亿市场规模□☆☆，同比基本持平★□-▲▼▲；25年一季度来看●●■，另一方面将验证公司品类扩张及研发能力★=▲，有望进一步推动游戏用户及流水增长★★。AI+IP助力多曲线H1●△○★▪，同比增长3△○◁◆▽★.94%□•。

　　公司拓展AI产业合作与投资布局○◆，维持公司…○“增持■◇○-□”评级▪●。扣非后归母净利润16▷•◆•◆.23亿元▪△■。

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件■◁▼…：2024年公司实现营收29…□=…■.23亿元◁▽□★，yoy-0▪◁•◁.05%●◇▷◇；归母净利润14-☆-.25亿元▲◇★☆，yoy+31▽●.15%◇◁●▷☆○；扣非归母净利润16▪▪▼■▷▷.23亿元■▪★，yoy+18☆△.23%●…。其中2024Q4实现营收7▪▼■□.04亿元▼▽★□，yoy+7•△○○.23%…★，qoq-10•…•-▼.97%☆▽▼○◆▽；归母净利润3□▽▲•▪.54亿元=□△▷▽，qoq+0●☆★▲◆=.28%☆▽■▽△，2023Q4为0•△□•★◁.02亿元★★○；扣非归母净利润3★○.49亿元=▽○▼，yoy+35○☆☆.96%☆□••▲，qoq-10○◇.58%◁★=•□。此外★☆▽◇☆，公司宣布现金分红□••□◇•，拟每10股派发现金红利1●…▲▪▲.40元▷-▪=，叠加2024年中期分红☆◁○▷，2024年股利支付率37▼▷-◁■.16%□■▷○○▼。 征途IP成功突破小程序渠道•★…▷-◇，合同负债同环比高增=◁■。2024年公司归母/扣非归母净利润同比高增31•◇★▷•.15%★◆、18□△★▪○◆.23%▲★◇，我们认为主要系▼★◇•：1）征途IP系列产品延续长线运营◆◁-★◁◇，休闲竞技赛道流水稳健回升△▲○★●☆，对应2024年营收同比基本持平…▷○…○□；2）投资收益同比显著改善-•，2024年公司投资净收益◁■☆○◆-、公允价值变动净收益为6○◁◁-★▲.86▼=、0=◇…▲○….16亿元▼-，2023年为4▷▲◇△▪▷.77●••、-1◆▼■.91亿元□□•★。公司征途IP已实现小程序端突破☆▽，2024年《王者征途》小程序引入新增用户超2500万▽○，贡献流水6亿元▷▷◆▪▼，我们预计其部分流水因道具摊销○●•-、玩家生命周期等递延▼●-◆▼•，尚未确认为收入●☆▲•▼◆，对应2024Q4合同负债6▲○▼◇▽.34亿元▼○▪，同环比增长1☆●.99…○▽◇●、1▽■▪☆•.44亿元▼◇▷，看好后续业绩释放☆…。同时《原始征途》小程序版本于2025年1月开启推广=-□，亦有客观的流水增量=★▷△□▷。 多元新游蓄势待发••☆，积极关注产品上线进展○□▷。公司积极投入研发◁△★◆▼•，拓宽产品矩阵•△码澳门新葡京投资评级 - 股票数据 -，新游储备丰富且玩法多元▼△▼▲◆，看好新游相继上线贡献业绩增量--□。新游中进展较快△…▷、玩法较成熟的有◇◁■-…：1）多人组队游戏《超自然行动组》已于2025年初开启不删档付费测试▽▪□•，在没有宣发助力的情况下★▼，iOS游戏免费榜○◇○、iOS冒险游戏畅销榜排名最高至16★▽▷▲◁、18名▽-★◁，公司计划于2025年内正式上线）中国历史题材SLG《五千年》□▷、休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》均已获得版号□=□；3）策略卡牌《代号杀》（尚未取得版号）于2025/3/27开启限量不删档测试▷▷•◁。 打造游戏+AI生态••▪…▷-，积极布局全产业链◇☆。公司AI技术沿着■★…△=“前期聚焦研发提效▷•，中期突破体验优化•□，终局指向玩法创新•…◇=”持续落地▼▷：1）研发提效方面•□■，公司已搭建一系列内部AI工具平台澳门新葡京▼●○★，降低研运成本★▪；2）体验优化及玩法创新方面••▲◆，《太空杀》中陆续落地■▽△□“AI残局挑战☆=●”○▽▷▲=“AI内鬼挑战=…■”等AI原生玩法-=-△，期待公司更多AI玩法的探索与落地●▲。自研之外…■▷☆••，公司也积极拓展AI产业链上下游合作和投资布局□…▽▷▪●，2025年2月深化与阿里云AI合作◁○、参与AI图像生成平台LiblibAI最新融资☆■。 盈利预测与投资评级●★-■：考虑到新游储备丰富■◆■■，且合同负债有望逐步释放业绩○•□=□，我们上调并新增2027年盈利预测■…，预计2025-2027年EPS分别为0★▲▪★•.85/0▪■★☆●.92/0=▪-▲.99元（2025-2026年前值为0…△•◆▼□.82/0▪●▲◇.89元）☆◇▽▼▽，对应当前股价PE分别为16/14/13倍▷•○，维持•◆…“买入-…▼•”评级◇=■。 风险提示◆◇■：老游流水超预期下滑☆•★△□•，新游表现不及预期…▽□△，行业监管风险○■▲○▲▽。

　　《球球大作战》2024年流水显著增长○☆…▷▽=，25Q1公司实现营收7▲△△▼-.2亿元▷=■◇，我们看好公司征途•◆▼=▽、休闲竞技两大赛道业绩基石稳固◁▽=，赋能传统征途IP赛道新用户活力和增长动力◁•，彭博一致预期）•▽★■，3）长线年高基数有所自然回落=◆□☆★，接入腾讯混元大模型…△•，AI赋能提速○▽▽▽，

　　巨人网络(002558) 投资要点▼★…▷…△: 2024H1营收同比基本持平○★▲○-、扣非归母净利润同比高增□○△◇▷。 2024H1公司营收14◆★▪★☆.27亿元▼==◁■，yoy-1◁▲=-▼.13%□•●；归母净利润7△○○•☆….18亿元●•▷，yoy+8▷◆=●.16%☆•◇-；扣非归母净利润8■▲△.84亿元▲•◁，yoy+27■-◆-◁☆.92%▲☆■★☆▼。 2024H1毛利率88▼▲.42%○…□，yoy-1△☆-■●.07pct●▲◇▼☆，主要系人员成本上升▲●☆▷△；销售费用率30●--…△◆.08%■◁，yoy-8=▽▽△.52pct▽-▼○△，主要系2023年同期《原始征途》上线推广费用基数较高--；研发/管理费用率分别23△◁.26%/6=•.26%△■□•，yoy分别+0▪★.08/-0=☆□•.15pct◁■▪▽；投资收益3…★▽.38亿元★-△▽●★，yoy-5▼■▲■…•.79%○☆▼■○=。 2024Q2公司营收7••▲•.31亿元◁•◁，yoy-21◁★.93%◁•○，qoq+4•◆●◆.93%▷-；归母净利润3…▪.65亿元…▼，yoy-12=△◆◇.78%=◆■，qoq+3▪◆★▷▷▷.66%●△▼◆-；扣非归母净利润4-▲.80亿元••，yoy+11●▲.74%=★▷，qoq+18▪=.57%◆★◇▪。 2024H1小游戏助力征途IP增长◁▲△，2024H2关注《王者征途》持续表现和《原始征途》新版本大推▲▲◁。 2024年2月《王者征途》上线个月环比增长☆▽，据Gamelook◁◇-◆•，2024年8月位居小游戏畅销榜Top10▲☆●。《原始征途》全面升级=●■，我们预计有望2024Q3启动全新版本大推◁☆…▼，同时积极发力小游戏赛道★▼●▽，据Gamelook▼…，2024年7月《原始征途》位居小游戏畅销榜Top57◁□=。 休闲竞技赛道持续突破•★。 2024H1《球球大作战》延续2023H2以来的增长趋势□…★，据七麦数据■★■▲，2024年7/8月iOS畅销榜平均排名77/61◁▽…◇◆，2023年同期为125/93◇•▲◁☆。《太空杀》完善UGC编辑器并推出AI残局玩法•-▪…-◇，海外版《SuperSus》登顶泰国App Store总榜及印尼=◁▪…、巴西•-=、马来西亚等地游戏榜●▼•☆。 盈利预测和投资评级□△：公司在小游戏赛道持续发力★=-，为《征途》IP赛道注入新的增长活力▪◁◆■；同时通过玩法◆◆-•=▼、活动更新和用户运营□…，持续深耕休闲竞技赛道•…▼。考虑《王者征途》小游戏表现稳定☆◇★▪•▷，《原始征途》有望开启版本大推▪◆★-◇○，《球球大作战》等休闲竞技赛道产品表现优异▼○▪=，公司业绩有望持续提升▲□•△▷。我们预计公司2024-2026年营业收入为32△…◇.93/36●□▷☆.39/39-•■.26亿元○◆▷▷，归母净利润为14-▲.72/16●•▪.54/18★●•□◇.14亿元-●▽=□，EPS为0■●-▽▽•.75/0▪•□●.84/0☆★.92元…▲★，PE为12-▼☆☆….75/11•◁▷.34/10•▽▼◆▽.34x△★，首次覆盖●△，给予•●◁▼△“买入★•□”评级■▪◇■○●。 风险提示★△…•▪：市场竞争加剧•◁◁▪□▪、新品上线进度及表现不及预期△▼•▽▽、流量成本上升★☆▼、老产品生命周期不及预期▷▽☆○、技术发展不及预期●▲★、汇率波动▼=▽●★、政策监管趋严★△▲◁、版号获取进度不及预期□▲、核心人才流失▲☆★…、玩家偏好改变▪□▷▽、公司治理/资产减值/解禁减持▪▽☆、市场风格切换△•=☆-…、行业估值中枢下行▽▲•●…、海外市场相关风险等□•▼△。

　　巨人网络(002558) 投资要点 事件▷△：2025年1月4日□■◇△▼◇，公司官宣《原始征途》正式版品牌代言人佘诗曼…○▪☆○☆，同时《原始征途》正式版定档2025年1月10日△▪◆•▼▲。AI方面▪△■▲，2024年12月12日◁◆▼▷◇◁，公司发布▲◆▼■□◇“千影QianYing★★”有声游戏生成大模型◁◁☆◇。 存量游戏表现稳健••◇◆★■，期待《原始征途》正式版及新游表现□◇▼-◆。2024Q1-3公司实现营收22…◆★☆□=.18亿元◆■，yoy-2▪◇•▲☆.15%▽▽，扣非归母净利润12▲☆■•.74亿元▽★◆◇，yoy+14▷▼.16%▲▽-△，得益于征途系列●★•▽▪△、《球球大作战》表现稳健…▲•▼●▽，同时征途IP的小程序游戏贡献增量=◁★◁。展望2025年◆▲◆★-☆，1）《原始征途》正式版已定档2025/1/10▷-☆○★☆，《原始征途》2023/3/24上线亿元●••□□=，表现出色◆△。正式版在此前基础上■▽=▷，针对非绑道具产出…-▽◁、聚宝阁▼◇▲◁、小程序&手游全互通▲•○▼□□、至尊巅峰赛事○□▽◁•、游戏玩法以及全民福利等方面进行全面革新▼…▪□□，期待正式版上线）此外▷□，公司还储备有SLG●▼◁•◇、卡牌和休闲等新游•=•▽，积极关注新游测试进展=•☆、定档时间-■▷▲。 发布★◆“千影=•●”有声游戏生成大模型▪●◆▲，加速▪▼•○▪“游戏+AI◆□▲□”布局▽=□。2024年12月22日◇☆▼，公司发布▪▽-“千影QianYing◆●☆”有声游戏生成大模型…◆-■▷，包含■★◆-▼▲：1）游戏视频生成大模型YingGame=○☆■▽：生成的游戏内容具备可交互能力●☆▲▽•◆，能够理解用户的鼠标△=、键盘等输入交互-◇□=◁，实现游戏角色的复杂▲●★•◇◁、连续性动作的运动等□◁□=◇。2）视频配音大模型YingSound▽▽□■▼□：支持从视频或者视频文本结合的方式生成高保真音效▷◇☆■，涵盖动漫视频◆▼●▪-●、游戏视频等多样化应用场景=○▼-=。随着★◇●●•“千影QianYing-☆◇”有声游戏生成大模型发布▷△，公司实现了自研语义大模型○★、语音大模型▼▽、视频大模型的多模态全矩阵布局-△◁，我们看好大模型布局继续提高公司内容创作效率…=△○▼●，期待大模型能力持续突破后◇□…，对游戏交互方式……◆…▽★、玩法带来革新◆●●□，期待公司对于•◁☆“游戏+AI△=”的尝试和突破=■，如2024年初★★▽=●■，公司董事长史玉柱提出==，公司正在打造一个AI游戏孵化平台□=▽。 休闲游戏承接AI原生玩法落地□□☆△▪☆。休闲产品《太空杀》于2024H1完善了UGC编辑器□▪，探索AI玩法●▼◆，于2024/08推出多智能体AI原生玩法▼◇“AI残局挑战▷★◇•■”=•☆○，模式为-◁“1个真人玩家+N个AI玩家◇◁•◁•○”•▪，AI玩家发言和决策由大模型实时生成☆◁★，无需依赖预设-▽□，增加玩法复杂性和挑战性▪◇▲◁。▲☆□◆=“AI残局挑战=…◆▼▪…”上线后■○，参与玩家数○▽◆、对局数和互动率等持续攀升◁□◁△。此外《太空杀》还推出UGC剧本工具△=★▪▪●“鲨青小剧场•=”◁▷■●，通过文本到语音合成技术（TTS）◁▲-▽、AI帮写等功能○▽▪▼△▲，为内容创作者提供推理短片制作平台★•…□◁▪。 盈利预测与投资评级◆▼▷：我们维持此前盈利预测▪…•……，预计2024-2026年归母净利润分别为14•●•…▪.45/15▼▼☆-★….85/17▽=.15亿元○★▽■，对应当前股价PE分别为16/14/13倍•▲◁▪。我们看好公司征途IP延续强劲表现-•◇◇-▲，休闲赛道及新品类探索逐步突破▽◇-△□□，◁=“游戏+AI…△•★○”布局领先•☆…▼-◁，维持○■“买入■◆”评级△●■。 风险提示…-◇△：老游流水超预期下滑☆■，新游表现不及预期▲△▪◁▷▪，行业监管风险